Sóng ngầm silver squeeze: Kho dự trữ Bạc của COMEX cạn kiệt trước cơn khát bạc vật chất toàn cầu

Thị trường tài chính phái sinh bạc đang ghi nhận một tín hiệu dị thường có thể làm rung chuyển nền tảng giao dịch hàng trăm năm: các nhà đầu tư lớn đồng loạt từ bỏ chiến lược truyền thống, chấp nhận trả phí cao để được nhận bạc vật chất ngay lập tức.

Hiện tượng “rolling backward” – di chuyển hàng nghìn hợp đồng từ kỳ hạn xa về kỳ hạn gần trên sàn COMEX – không chỉ là một động thái kỹ thuật, mà là hồi chuông cảnh báo cuối cùng về tình trạng khan hiếm bạc vật lý đã đạt đến mức báo động. Khi nhu cầu công nghiệp từ cuộc cách mạng năng lượng xanh va chạm với nguồn cung khai thác trì trệ, thị trường bạc toàn cầu đang bước vào một cuộc khủng hoảng cấu trúc chưa từng có.

Phân tích hiện tượng “Rolling Backward”

Dữ liệu từ Sàn giao dịch Hàng hóa New York (COMEX) trong những ngày đầu năm 2026 đã vẽ nên một bức tranh khác thường. Cụ thể, vào ngày 7 tháng 1 năm 2026, lãi mở (open interest) của hợp đồng bạc kỳ hạn tháng 1 đã tăng 1,431 hợp đồng, trong khi hợp đồng tháng 2 tăng 1,564 hợp đồng. Tổng mức tăng gần 3,000 hợp đồng này tương phản hoàn toàn với sự sụt giảm gần như trùng khớp – 2,936 hợp đồng – ở kỳ hạn tháng 3.

Sự chuyển dịch có chủ đích này không phải là hành động rolling forward thông thường để tránh giao hàng, mà là rolling backward với mục tiêu rõ ràng: tiếp nhận bạc vật chất sớm nhất có thể.

Theo phân tích của Jon Lindau từ SilverTrade.com, hiện tượng này là dấu hiệu kinh điển của tình trạng khan hiếm cấp tính. Ông giải thích rằng trong một thị trường bình thường, các nhà giao dịch luôn có xu hướng lùi hợp đồng về các tháng xa hơn để duy trì vị thế giá mà không cần nhận hàng. Việc làm ngược lại, tức là chuyển từ tháng 3 (xa hơn) về tháng 1 và 2 (gần hơn), cho thấy hai kịch bản đáng chú ý.

Một là, các nhà đầu tư nắm giữ vị thế mua (longs) đang tích cực chuẩn bị để đứng ra nhận giao hàng, hành động sẽ tiếp tục rút cạn kho dự trữ đã ít ỏi của COMEX. Hai là, các nhà đầu tư nắm giữ vị thế bán (shorts) có thể đang cố gắng chuyển dịch vị thế sớm để tránh nghĩa vụ giao hàng đầy thách thức vào tháng 3, dù đây vẫn là một chiến lược cực kỳ rủi ro trong bối cảnh nguồn cung siết chặt. Dù động cơ là gì, kết quả cuối cùng vẫn là áp lực giao hàng vật chất tập trung dồn vào các tháng rất gần, đe dọa tính thanh khoản của toàn hệ thống.

Năm năm thiếu hụt liên tiếp và hai đợt “squeeze” lịch sử

Để hiểu rõ mức độ nghiêm trọng của tín hiệu hiện tại, cần phải nhìn lại áp lực đã tích tụ trong nhiều năm qua. Báo cáo từ Viện Bạc (The Silver Institute) – tổ chức nghiên cứu hàng đầu thế giới – xác nhận rằng thị trường bạc toàn cầu đã chịu tình trạng thâm hụt cấu trúc trong bốn năm liên tiếp (2021-2024).

Riêng năm 2024, mức thâm hụt lên tới 148.9 triệu ounce, đẩy tổng thâm hụt tích lũy lên con số khổng lồ 678 triệu ounce, tương đương khoảng 10 tháng sản lượng khai thác toàn cầu của chính năm đó. Nguyên nhân chính đến từ nhu cầu công nghiệp kỷ lục, đạt 680.5 triệu ounce vào năm 2024, được thúc đẩy bởi các ngành công nghệ cao như điện tử, điện mặt trời và ô tô điện, trong khi sản lượng khai thác mỏ chỉ tăng nhẹ 0.9%.

Chính sự mất cân đối cơ bản này là chất xúc tác cho hai đợt “silver squeeze” chấn động trong năm 2025. Đợt đầu tiên bùng nổ vào tháng 10, được kích hoạt bởi làn sóng di chuyển bạc vật chất từ London sang New York do lo ngại về chính sách thuế quan, cùng với cơn khát bạc chưa từng có từ thị trường Ấn Độ trước thềm lễ hội Diwali.

Tại Ấn Độ, khi giá vàng lên đỉnh, người tiêu dùng và nhà đầu tư đã ồ ạt chuyển sang bạc, đẩy mức premium (phí gia tăng) tại thị trường nội địa từ vài cent lên tới 5 USD/ounce. Áp lực kép này khiến kho dự trữ bạc tự do tại London – trung tâm giao dịch vật chất lớn nhất thế giới – sụt giảm nghiêm trọng, từ khoảng 850 triệu ounce xuống còn chỉ 150-200 triệu ounce theo ước tính. Thanh khoản tại London gần như cạn kiệt, và giá giao ngay (spot) ở đây thậm chí đã cao hơn giá kỳ hạn tại New York tới 3 USD – một hiện tượng hiếm thấy kể từ thời kỳ của anh em nhà Hunt những năm 1980. Kết quả, giá bạc lần đầu tiên trong lịch sử đã chạm mốc 50 USD/ounce.

Dù lượng bạc sau đó được chuyển ngược về London để giảm áp lực tạm thời, vấn đề cốt lõi – sự thiếu hụt nguồn cung – vẫn không được giải quyết. Chỉ hai tháng sau, vào tháng 12 năm 2025, “silver squeeze 2.0” nhanh chóng hình thành và còn mạnh mẽ hơn, đẩy giá bạc vọt lên vùng 80 USD/ounce. Năm 2025 khép lại với mức tăng giá phi mã 176% cho bạc, được hỗ trợ bởi đồng USD suy yếu, lạm phát dai dẳng và làn sóng đầu tư ồ ạt tìm kiếm tài sản an toàn.

Hệ thống kho dự trữ toàn cầu suy kiệt

Sức ép từ nhu cầu vật chất đã để lại dấu ấn rõ rệt trên hệ thống kho dự trữ toàn cầu. Trong vòng năm năm qua, kho dự trữ bạc tại London đã sụt giảm tới 40%, trong khi kho đăng ký (registered stocks) tại COMEX – nguồn cung trực tiếp cho các hợp đồng giao hàng – cũng giảm gần 70%. Tại Thượng Hải, trung tâm giao dịch lớn của châu Á, lượng tồn kho đã chạm mức đáy của thập kỷ. Sự suy kiệt đồng loạt này phơi bày một rủi ro hệ thống tiềm ẩn: tỷ lệ giấy-bạc (paper-to-physical ratio).

Theo ước tính, tỷ lệ giữa các hợp đồng phái sinh (giấy) và lượng bạc vật chất thực tế có sẵn để giao hàng trên COMEX đã lên tới mức 356 ounce “giấy” trên 1 ounce “bạc” thật. Cơ chế này tương tự như hệ thống ngân hàng dự trữ phân đoạn, nơi chỉ cần một tỷ lệ nhỏ tiền mặt dự trữ để hỗ trợ cho lượng tiền gửi lớn gấp nhiều lần. Hệ thống này chỉ vận hành trơn tru khi phần lớn người tham gia không yêu cầu rút tiền (hoặc nhận bạc) cùng một lúc.

Hiện tượng rolling backward hiện nay chính là dấu hiệu cho thấy ngày càng nhiều “người gửi tiền” muốn rút “tiền mặt” (bạc vật chất) ra khỏi hệ thống, đe dọa đến chính sự ổn định của toàn bộ cấu trúc giao dịch phái sinh bạc.

Thêm vào đó, các yếu tố địa chính trị đang làm trầm trọng hơn tình hình cung ứng. Trung Quốc, quốc gia chiếm tới 60-70% nguồn cung bạc tinh luyện toàn cầu, chính thức áp dụng các hạn chế xuất khẩu từ năm 2026.

Quy định mới chỉ cho phép các doanh nghiệp có năng lực tinh luyện tối thiểu 80 tấn/năm và vốn tín dụng trên 30 triệu USD mới được xuất khẩu. Điều này sẽ loại bỏ nhiều nhà cung cấp nhỏ lẻ, vốn là mạch máu quan trọng cho các khách hàng công nghiệp trên toàn thế giới, và có thể đẩy mức premium toàn cầu lên cao hơn nữa. Khó khăn càng tăng thêm khi bạc chủ yếu là sản phẩm phụ từ việc khai thác các kim loại chính như chì, kẽm hoặc vàng, khiến việc mở rộng sản lượng một cách độc lập và nhanh chóng là gần như bất khả thi, ngay cả khi giá cả tăng cao.

Backwardation và những dự báo phân hóa 2026

Bước sang năm 2026, thị trường tiếp tục thể hiện những dấu hiệu căng thẳng. Mức chênh lệch (spread) âm giữa tỷ lệ swap một năm và lãi suất Mỹ đã đạt -7.18%, một con số backwardation sâu. Trong thực tế, điều này có nghĩa là các nhà đầu tư sẵn sàng trả thêm một khoản phí tương đương 7.18% mỗi năm để sở hữu bạc vật chất ngay bây giờ, thay vì mua hợp đồng kỳ hạn. Đây là chỉ báo rõ ràng cho thấy chi phí của việc bán khống bạc hay trì hoãn việc giao hàng đang trở nên cực kỳ đắt đỏ.

Dữ liệu mới nhất cho thấy lượng bạc eligible (đủ tiêu chuẩn giao dịch) trên COMEX tiếp tục giảm xuống khoảng 318 triệu ounce, trong khi lượng giao hàng thực tế trong tháng 1 đã đạt mức cao kỷ lục.

Các chuyên gia như Chris Powell từ Hiệp hội Thỏi vàng và Bạc (GATA) nhận định rằng những biến động giá mạnh mẽ hiện nay chủ yếu bắt nguồn từ một cuộc tấn công short squeeze (siết vị thế bán) có chủ đích, được thúc đẩy bởi chênh lệch giá arbitrage liên tục hút bạc vật chất từ các kho dự trữ phương Tây sang các trung tâm tiêu thụ lớn ở châu Á.

Trong ngắn hạn, giá bạc đang dao động trong khoảng 77-85 USD/ounce và có thể đối mặt với các đợt điều chỉnh kỹ thuật. Tuy nhiên, hầu hết các phân tích đều đồng ý rằng các yếu tố cơ bản vẫn cực kỳ ủng hộ xu hướng tăng trong dài hạn. Nhu cầu từ cuộc cách mạng năng lượng xanh là không thể đảo ngược, trong khi nguồn cung vật chất trên mặt đất tiếp tục co lại.

Tóm lại, thị trường bạc đã bước vào một giai đoài hoàn toàn mới, nơi mà sự thiếu hụt không còn là một khái niệm trong các báo cáo mà là một thực tế hiển hiện, được đo lường bằng từng ounce bạc được giao dịch và từng hợp đồng được chuyển dịch gấp gáp.

Hiện tượng rolling backward trên COMEX chỉ là phần nổi của tảng băng chìm. Nó phản ánh một nhận thức ngày càng gia tăng trong giới đầu tư có hiểu biết: trong một thế giới đầy biến động, việc nắm giữ tài sản vật chất có tính thanh khoản cao như bạc không chỉ là một lựa chọn đầu tư, mà có thể còn là một chiến lược bảo toàn giá trị then chốt. Áp lực lên hệ thống giao dịch phái sinh hiện nay cho thấy, cuộc chạy đua để sở hữu số bạc vật chất ít ỏi còn lại có thể chỉ mới vừa bắt đầu.